Cine ar fi crezut că vom ajunge aici? Aceleași companii care jurau solemn că nu vor vinde niciodată, că vor ține cripto până la capătul lumii, acum lichidează tot ce au ca să-și acopere facturile. Piața crypto trece printr-o perioadă ciudată, și chiar și cei mai înfocați susținători ai modelului de trezorerie digitală par să fi dat de greu.
În ultimele săptămâni, mai multe firme care și-au construit toată identitatea în jurul ideii de a acumula active digitale au început să vândă. Nu puțin, ci bucăți serioase din rezerve. Și nu pentru că ar vrea, ci pentru că nu mai au încotro.
ETHZilla vinde masiv, deși promisese că nu o va face
Povestea care a făcut valuri în decembrie 2025 vine de la ETHZilla, o companie susținută de nimeni altul decât Peter Thiel. Firma a vândut Ethereum în valoare de 74,5 milioane de dolari.
Motivul? Trebuia să plătească o parte din obligațiunile pe care le avea. Pentru o companie care se lăuda că va ține ETH pe termen nelimitat, este o schimbare de direcție destul de dramatică.
Dar stai, că nu e tot. ETHZilla mai vânduse 40 de milioane de dolari în octombrie. Adunând cele două tranzacții, compania a lichidat cam un sfert din toată trezoreria în doar câteva luni. Un sfert! Asta de la o firmă al cărei unic scop era să strângă și să păstreze Ethereum.
Documentele depuse la SEC arată clar schimbarea. Compania pare să fi renunțat complet la ideea de trezorerie robustă și acum vorbește despre venituri din protocoale DeFi. Practic, s-au reinventat pe parcurs, ceea ce în limbaj mai puțin diplomatic înseamnă că planul inițial s-a dovedit un eșec.
Cum s-a ajuns aici: scurt istoric al nebuniei de pe Wall Street
Ca să înțelegem de ce această veste e atât de importantă, trebuie să ne amintim ce se întâmpla acum câteva luni. Prin primăvară și vară, Wall Street era cuprins de o febră ciudată pentru companiile de trezorerie digitală, sau DAT cum le ziceau cei din domeniu.
Ideea părea genială la momentul respectiv: firme care cumpără Bitcoin sau Ethereum și le țin pentru totdeauna, oferind investitorilor o cale mai simplă de a avea expunere la crypto fără bătaia de cap a portofelelor digitale.
Teoria suna bine pe hârtie. În loc să îți faci cont pe exchange, să înveți despre chei private și să te temi că pierzi parola, puteai pur și simplu să cumperi acțiuni la aceste companii. Beneficiai de toată creșterea crypto, dar într-un cadru reglementat, familiar, cu acțiuni tranzacționate la bursă.
Michael Saylor de la Strategy, fostă MicroStrategy, a devenit mare predicator al acestei filozofii. Omul vorbea despre Bitcoin ca despre ceva sacru. Într-o postare care a făcut înconjurul internetului, zicea că mai bine îți vinzi un rinichi decât să renunți la Bitcoin. Serios, chiar așa a zis. Și lumea l-a ascultat, au curs miliarde în acțiunile acestor companii.
Realitatea financiară lovește când te aștepți mai puțin
Ce au uitat sau au preferat să ignore mulți investitori a fost un detaliu destul de important: levierul. Majoritatea acestor companii nu au cumpărat crypto din banii pe care îi aveau. Au împrumutat. Au emis obligațiuni, acțiuni preferențiale cu dividende mari, instrumente convertibile, tot felul de mecanisme financiare sofisticate care în esență însemnau un singur lucru: datorie.
Când piața urcă, levierul e prietenul tău cel mai bun. Dacă ai cumpărat crypto pe datorie și prețul crește, câștigurile tale sunt mult mai mari decât dacă ai fi cumpărat doar cu banii tăi. Problema e că funcționează și invers. Și în 2025, piața crypto a pierdut cam 500 de miliarde de dolari din capitalizare față de început de an. Datele de la CoinGecko sunt destul de clare în privința asta.
Acum imaginează-ți că ești o astfel de companie. Activele tale valorează tot mai puțin, dar datoriile rămân la fel. Ba chiar cresc, din cauza dobânzilor. La un moment dat, creditorii bat la ușă și vor banii înapoi. Și singura sursă de lichiditate pe care o ai este tocmai trezoreria aceea pe care juraseși că n-o vinzi niciodată.
Nu doar ETHZilla, ci o întreagă listă de companii
ETHZilla nu e singura în situația asta, departe de aici. Sequans, o companie de comunicații care adoptase Bitcoin ca rezervă, a anunțat că răscumpără jumătate din datoria convertibilă printr-o „realocare strategică a activelor”. Formularea sună fancy, dar tradusă înseamnă că au vândut crypto ca să plătească ce aveau de plătit.
BitFarms, unul dintre cei mai mari mineri de Bitcoin din America de Nord, a vândut cam jumătate din rezervele de Bitcoin. FG Nexus, care ținea Ethereum, a făcut la fel. Genius Group și Satsuma Technology sunt alte nume pe lista celor care au abandonat strategia de acumulare pentru supraviețuire imediată.
Și poate cel mai șocant: chiar Strategy, compania lui Saylor, cel cu rinichii și cu niciodată, acum vorbește deschis despre posibilitatea de a vinde Bitcoin pentru a-și acoperi obligațiile.
Schimbarea de ton e remarcabilă. De la „mai bine mor decât să vând” la „poate vom fi nevoiți să vindem” e o distanță enormă.
Trucuri contabile și datorii ascunse
Un lucru care m-a frapat când am studiat mai atent acest sector este cât de creative au fost unele companii în a-și masca îndatorarea. Nu toate au emis obligațiuni clasice, ușor de identificat în bilanț. Unele au folosit mecanisme mai sofisticate.
Acțiunile preferențiale sunt un exemplu bun. Ele obligă compania să plătească dividende fixe, indiferent cum merge treaba. Strategy a emis astfel de acțiuni cu dividende de până la 18% pe an. Optsprezece la sută! Asta îți spune ceva despre cât de riscant considerau investitorii că e să le dai bani. Și aceste plăți trebuie făcute regulat, ceea ce pune presiune constantă pe lichiditate.
Instrumentele convertibile sunt alt mecanism interesant. În teorie, deținătorul poate să le transforme în acțiuni la un anumit preț. Dar până când face asta, compania plătește dobânzi. Iar dacă prețul acțiunilor scade sub pragul de conversie, nimeni nu mai vrea să convertească și instrumentele rămân pure datorii.
Mai sunt și promisiunile de dividende viitoare, răscumpărările de acțiuni anunțate, titlurile emise pe piețe externe. Toate acestea reprezintă angajamente care vor consuma cash în viitor. Când le pui cap la cap, realizezi că gradul real de îndatorare era mult mai mare decât părea la prima vedere.
Ce înseamnă asta pentru investitorul obișnuit?
Pentru cei care au cumpărat acțiuni ale acestor companii crezând că e o modalitate mai sigură de a investi în crypto, lecția e dureroasă. Mulți au fost atrași tocmai de ideea că scapă de complicațiile tehnologice, de portofelele digitale, de frica de hackeri. Cumperi acțiuni ca la orice firmă și ai expunere la Bitcoin sau Ethereum.
Dar realitatea s-a dovedit mai complicată. Pe lângă volatilitatea crypto, care oricum e mare, ai fost expus și la riscurile specifice companiei respective. Decizii proaste ale managementului, structuri financiare prost gândite, costuri operaționale nejustificat de mari, și acum riscul că trezoreria pe care o deții indirect să fie vândută pentru a plăti creditorii.
Un aspect pe care puțini l-au înțeles de la început: când compania vinde din trezorerie ca să-și plătească datoriile, tu ca acționar nu primești nimic. Banii merg la creditori. Valoarea pe acțiune a activelor scade, dar obligațiile rămân. Practic, bogăția se transferă de la acționari la creditori.
Nu e prima dată când se întâmplă așa ceva
Dacă studiezi istoria piețelor financiare, realizezi că modelul ăsta nu e nou. Trusturile de investiții din anii ’20, vehiculele cu levier din epoca dot-com, structurile complexe dinainte de criza din 2008, toate au urmat un tipar similar. În faza de entuziasm, toată lumea ignoră riscurile levierului și se uită doar la câștigurile potențiale. Când se întoarce roata, aceleași mecanisme care amplificau câștigurile accelerează pierderile.
Ce a fost specific la companiile de trezorerie crypto a fost retorica aproape mistică din jurul lor. Nu era doar o strategie de investiții, era aproape o religie. Să pui la îndoială modelul însemna să fii considerat necredincios, să nu înțelegi. Cei care ridicau semne de întrebare erau îndepărtați din comunități sau ridiculizați. Iar acum, când realitatea își arată colții, mulți rămân cu pierderi serioase.
Ce ne arată piața în momentul de față?
Vânzările forțate din ultimele luni transmit un mesaj clar: modelul de afaceri bazat pe acumulare cu levier are limite. Când chiar și companiile al căror singur scop era să dețină crypto sunt forțate să vândă, e un semn că ceva nu funcționează.
Nu vreau să fiu înțeles greșit. Nu înseamnă că Bitcoin sau Ethereum nu au valoare sau că tehnologia blockchain e o prostie. Lucrurile continuă să se dezvolte, apar aplicații noi, cazuri de utilizare interesante. Ce se dovedește nesustenabil e modelul specific în care companii se îndatorează masiv ca să cumpere crypto și promit că nu vor vinde niciodată.
Pare că piața a ajuns la un punct în care realitățile financiare de bază își recapătă drepturile. Datoriile trebuie plătite. Fluxurile de numerar trebuie gestionate. Oricât de mult ai crede în potențialul pe termen lung al unui activ, creditorii nu acceptă convingeri drept plată.
Există și o latură pozitivă?
Poate sună ciudat, dar da. Faptul că piața elimină modelele nesustenabile poate fi văzut ca un pas spre maturizare. Companiile care supraviețuiesc vor fi probabil cele cu structuri financiare mai solide, mai puțin dependente de levier excesiv.
Investitorii care trec prin această experiență vor fi mai atenți data viitoare. Vor pune întrebări despre cum sunt finanțate achizițiile, care sunt obligațiile pe termen lung, ce se întâmplă dacă piața scade cu 50%. Vor fi mai sceptici față de promisiunile care sfidează logica economică elementară.
Pentru companiile care reușesc să treacă de această perioadă, presiunea actuală poate fi un catalizator pentru practici mai sănătoase. Rezerve de lichiditate mai consistente, structuri de capital mai prudente, comunicare mai onestă cu investitorii despre riscurile reale.
Ce fac reglementatorii?
E de așteptat ca evenimentele recente să atragă atenția autorităților. Modul în care unele companii au prezentat situația financiară, promisiunile făcute investitorilor, absența unor mecanisme clare de protecție, toate acestea ridică întrebări legitime.
În SUA, SEC monitorizează deja sectorul destul de atent. Documentele depuse de ETHZilla și celelalte companii sunt publice și permit analiza detaliată a deciziilor luate. E posibil să vedem în curând măsuri mai stricte privind transparența sau limitări ale levierului pentru companiile listate care dețin active digitale.
În Europa, regulamentul MiCA pentru piețele crypto va avea probabil implicații și pentru companiile de trezorerie, chiar dacă nu le vizează direct. Principiile privind transparența și protecția investitorilor pot fi extinse și la acest segment.
Cum să evaluezi o astfel de companie dacă tot vrei să investești?
Pentru cei care, în ciuda tuturor celor de mai sus, rămân interesați de expunerea la crypto prin piața de capital, experiența recentă oferă câteva lecții practice.
Prima întrebare pe care ar trebui să ți-o pui e legată de structura capitalului. Cât din achiziții a fost finanțat prin acțiuni noi versus datorii? Care sunt scadențele obligațiilor și ce dobânzi se plătesc? Există clauze care ar putea forța vânzarea activelor în anumite condiții?
Apoi, uită-te la cum comunică managementul. Dacă auzi doar scenarii optimiste și nicio discuție despre riscuri, ar trebui să te îngrijorezi. Un management responsabil recunoaște vulnerabilitățile și are planuri pentru situații dificile.
În fine, analizează costurile operaționale. O companie care doar deține active ar trebui să aibă costuri minime. Dacă vezi cheltuieli administrative mari, salarii generoase pentru executivi, bani cheltuiți pe tot felul de lucruri, întreabă-te dacă n-ar fi mai simplu să deții direct crypto.
Gânduri finale despre investițiile în active digitale
Dincolo de povestea specifică a companiilor de trezorerie, evenimentele recente ne amintesc câteva lucruri importante despre investițiile în general. Crypto rămâne o clasă de active tânără, volatilă, în continuă schimbare. Promisiunile de câștiguri garantate sau strategii fără risc ar trebui întotdeauna privite cu prudență.
Diversificarea rămâne esențială. Să pui tot ce ai într-o singură clasă de active, fie ea crypto sau altceva, e riscant. Volatilitatea extremă a pieței crypto face acest principiu și mai important.
Lichiditatea e adesea subestimată. Să ai acces rapid la fonduri când ai nevoie poate face diferența între a trece peste o perioadă dificilă și a suferi pierderi ireparabile.
Industria crypto a demonstrat de multe ori capacitatea de a se reinventa după perioade grele. Fiecare ciclu a eliminat proiectele slabe și a făcut loc celor mai solide. Probabil și acest episod va urma același tipar.
Pentru piața mai largă, evenimentele recente sunt un memento că fundamentele economice nu pot fi ignorate la nesfârșit. Entuziasmul poate susține prețurile temporar, dar pe termen lung, valoarea trebuie să vină de undeva concret. Companiile care vor prospera vor fi cele care înțeleg asta și acționează în consecință.
