Dacă urmărești piața cripto de ceva vreme, probabil ai observat că discuțiile despre reglementare au devenit din ce în ce mai aprinse. Și unul dintre subiectele care generează cele mai multe controverse este clasificarea tokenurilor utilitare. Adică, sunt ele doar niște chei de acces pentru diverse platforme sau, de fapt, funcționează ca investiții mascate?
Răspunsul la această întrebare nu e deloc simplu și, sincer, nici măcar autoritățile nu par să aibă mereu o părere unitară.
Am văzut proiecte care au strâns milioane de dolari vânzând tokenuri despre care spuneau că sunt utilitare, doar ca mai târziu să primească amenzi usturătoare de la SEC. Pe de altă parte, există tokenuri care chiar funcționează ca niște cupoane digitale și nimeni nu le clasifică drept valori mobiliare. Unde e granița? Ei bine, tocmai asta vom încerca să lămurim.
Ce sunt, de fapt, tokenurile utilitare?
Hai să pornim de la bază. Un token utilitar e, teoretic, un activ digital care îți dă acces la ceva concret pe o platformă blockchain. Nu vorbim despre acțiuni într-o companie, nu vorbim despre promisiuni de dividende sau profituri. Vorbim despre posibilitatea de a folosi un serviciu.
Cam ca atunci când cumperi jetoane la bâlci ca să te dai în carusel, doar că totul se întâmplă în mediul digital.
Ideea e simplă: ai tokenuri, le folosești pentru ceva anume. Filecoin, de pildă, îți permite să plătești pentru stocare descentralizată de date. Fără FIL în portofel, nu ai cum să folosești rețeaua. Basic Attention Token funcționează în browserul Brave și te recompensează când vizualizezi reclame. Chainlink folosește LINK pentru a plăti nodurile care furnizează date externe. În The Sandbox, SAND e moneda cu care cumperi terenuri virtuale.
Toate astea sună destul de clar, nu? Problema apare când oamenii nu cumpără tokenurile ca să le folosească, ci ca să le țină și să le vândă mai scump. Și aici lucrurile devin complicate din punct de vedere legal.
Cum funcționează tehnic?
Majoritatea tokenurilor utilitare sunt construite pe Ethereum, folosind standardul ERC-20.
Practic, dezvoltatorii scriu un contract inteligent care definește regulile: câte tokenuri există, cum pot fi transferate, ce poți face cu ele. Apoi le lansează, de obicei printr-o ofertă inițială sau printr-un airdrop.
Odată ce tokenurile ajung pe piață, valoarea lor fluctuează în funcție de cerere. Și aici e capcana: dacă o platformă devine populară, tokenul ei devine mai căutat, deci mai scump. Ceea ce seamănă destul de mult cu o investiție, chiar dacă oficial nu ar trebui să fie.
Testul Howey: un instrument vechi pentru probleme noi
Când SEC decide dacă un token e valoare mobiliară sau nu, folosește ceva numit testul Howey.
Sună a nume de avocat, și cam așa e: vine dintr-un caz din 1946, când Curtea Supremă a SUA a trebuit să stabilească ce înseamnă un contract de investiții. Adică ce face ca ceva să fie o investiție și nu, să zicem, o achiziție obișnuită.
Testul are patru părți. Prima: ai dat bani sau altceva de valoare? În cazul tokenurilor, răspunsul e aproape mereu da. A doua: participi la o întreprindere comună? Adică banii tăi se amestecă cu ai altora într-un proiect comun? De obicei, da. A treia și a patra, care de fapt merg împreună: aștepți profit din munca altora? Aici e nodul gordian al întregii dezbateri.
Dacă ai cumpărat tokenuri sperând că echipa de dezvoltare va face platforma mai bună și că prețul va crește, atunci da, aștepți profit din eforturile altora. Și asta te pune în teritoriul valorilor mobiliare. Dar dacă ai cumpărat tokenuri strict ca să folosești un serviciu, fără să te gândești la câștiguri, situația e diferită.
Forma nu contează, substanța da
Un lucru pe care SEC l-a subliniat de multe ori e că nu contează cum numești un token. Poți să-i zici utilitar cât vrei, dacă în realitate funcționează ca o investiție, va fi tratat ca atare. Autoritățile se uită la realitatea economică, nu la etichete.
Raportul despre The DAO din 2017 a fost un moment de cotitură. SEC a spus clar că tehnologia blockchain nu te scutește de legislație. Dacă vinzi ceva care arată, miroase și se comportă ca o valoare mobiliară, atunci e o valoare mobiliară, punct.
Ce s-a schimbat în 2025?
Anul acesta a adus niște clarificări pe care industria le aștepta de mult. SEC, sub conducerea lui Paul Atkins, a prezentat un cadru mai detaliat pentru clasificarea activelor digitale. E un pas înainte, pentru că până acum fiecare caz era analizat individual și nimeni nu știa exact ce să aștepte.
Noua abordare împarte activele digitale în patru categorii. Avem mărfuri digitale, gen Bitcoin și Ethereum, care funcționează pe rețele descentralizate și nu depind de eforturile unei echipe centrale. Avem colecții digitale, adică NFT-uri și chestii de genul acesta.
Avem instrumente digitale, care sunt de fapt tokenurile utilitare propriu-zise. Și avem valori mobiliare tokenizate, care sunt exact ce zice numele: acțiuni sau obligațiuni transformate în format digital.
Când un token devine valoare mobiliară?
SEC a identificat câteva scenarii care ridică semne de întrebare. Ofertele inițiale de monede care pun accent pe profit sunt primele pe listă. Dacă echipa de marketing promovează tokenul spunând cumpără acum și vei câștiga când prețul crește, asta e o problemă. Tokenurile pre-minate sau cele controlate de o echipă mică sunt și ele suspecte.
Dar, și asta e important, ghidajul recunoaște că nu toate tokenurile sunt valori mobiliare. Cele care funcționează ca instrumente de acces, fără promisiuni de câștig, pot scăpa de această clasificare. Gândește-te la un token care îți dă acces la un joc video sau la conținut premium. Dacă nu e vândut ca investiție, probabil nu va fi tratat ca atare.
Pentru cei care vor să aprofundeze această temă, există resurse care analizează în detaliu când este criptomoneda o valoare mobiliară și oferă perspective diverse asupra acestei probleme.
Tokenuri utilitare versus tokenuri de securitate
Diferența dintre cele două tipuri nu e doar semantică. Are consecințe reale pentru toată lumea implicată. Un token de securitate vine cu obligații: înregistrare la autorități, rapoarte periodice, protecția investitorilor. Un token utilitar autentic nu are aceste poveri, dar nici nu poate fi vândut cu promisiuni de îmbogățire.
În practică, granița e adesea neclară. Să zicem că lansezi un token care permite accesul la o platformă de streaming. Teoretic, e utilitar. Dar dacă platforma nu există încă și vinzi tokenuri cu promisiunea că va fi grozav și că prețul va exploda, ai intrat pe teritoriu periculos. SEC se uită la cum ai vândut, nu doar la ce ai vândut.
Mai e și chestiunea evoluției în timp. Un proiect poate începe centralizat, cu o echipă mică care controlează totul, și să devină treptat descentralizat. Ethereum e exemplul clasic. A pornit cu o ofertă inițială de monede, dar acum nimeni nu ar zice că ETH e o valoare mobiliară. Rețeaua a evoluat, comunitatea a preluat controlul, iar dependența de Fundația Ethereum a scăzut dramatic.
Ce fac europenii diferit?
Merită menționat că abordarea europeană e destul de diferită. Regulamentul MiCA, care a intrat în vigoare în UE, clasifică activele cripto în categorii clare încă de la început. Tokenuri utilitare, tokenuri cu referință la active, tokenuri de monedă electronică, fiecare cu reguli specifice.
Spre deosebire de americani, europenii nu presupun că totul e valoare mobiliară până la proba contrară. Oferă un cadru mai previzibil, ceea ce e un avantaj pentru companiile care vor să știe exact unde se încadrează. Pe de altă parte, regulile sunt mai rigide și adaptarea la situații noi poate fi mai lentă.
Pentru proiectele globale, asta înseamnă că trebuie să jongleze cu două seturi de reguli diferite. Unele au ales să excludă complet investitorii americani, folosind restricții tehnice și excepții legale precum Regulation S. E complicat, dar alternativa, adică să încalci legislația americană, e și mai rea.
Lecții din cazurile care au mers prost
Industria cripto are destule exemple de proiecte care au încălcat regulile, intenționat sau nu. The DAO a fost probabil cel mai important. În 2017, a strâns vreo 150 de milioane de dolari vânzând tokenuri care promiteau profituri din proiectele finanțate. SEC a spus clar că asta era o ofertă de valori mobiliare neînregistrată.
Cazul Ripple e și el interesant. Instanța a decis că vânzările instituționale de XRP erau oferte de valori mobiliare, dar că vânzările pe piețele secundare nu erau. O distincție subtilă care a generat multe dezbateri și care arată cât de complicată poate fi analiza.
Airfox și Paragon au primit fiecare amenzi de 250.000 de dolari și au fost obligate să înregistreze tokenurile și să compenseze investitorii. BlockFi a plătit 100 de milioane pentru produsele sale de împrumut cripto. Numerele astea nu sunt de neglijat și arată că autoritățile chiar aplică legea.
Descentralizarea ca scăpare
Una dintre ideile care circulă în industrie e că, dacă un proiect devine suficient de descentralizat, scapă de clasificarea ca valoare mobiliară. Logica e că, dacă nimeni nu mai controlează dezvoltarea și succesul nu mai depinde de eforturile unei echipe centrale, atunci nu mai ai profit din munca altora în sensul testului Howey.
SEC pare să accepte acest argument, dar pragul e ridicat. Trebuie să demonstrezi guvernanță reală pe blockchain, trezorerie transparentă, lipsa controlului centralizat. Nu e suficient să spui că ești descentralizat, trebuie să și fii. Distribuția tokenurilor contează: dacă 80% sunt la fondatori, nu prea poți vorbi de descentralizare. Votarea trebuie să fie activă, cu participare reală, nu doar câțiva oameni care decid pentru toți.
Ethereum e citat des ca exemplu de succes. A pornit centralizat, dar a evoluat. Astăzi, Fundația Ethereum nu mai controlează protocolul, dezvoltarea e distribuită, iar rețeaua funcționează independent. Procesul a durat ani de zile și nu orice proiect poate sau vrea să-l parcurgă.
Opțiuni pentru cei care vor să fie în regulă
Nu toate ofertele de tokenuri trebuie înregistrate complet la SEC. Există câteva excepții care permit strângerea de fonduri cu mai puține formalități. Regulation D e populară pentru rundele timpurii: permite vânzări private către investitori acreditați, adică oameni cu venituri mari sau avere semnificativă. Avantajul e simplitatea, dezavantajul e că publicul larg nu poate participa.
Regulation A+ permite oferte publice de până la 75 de milioane de dolari, cu cerințe simplificate. E o cale de mijloc pentru proiectele care vor să atragă investitori obișnuiți fără să treacă prin procesul complet de înregistrare. Regulation S, pe de altă parte, permite oferte în afara SUA, cu condiția să nu vizezi cetățeni americani. Multe proiecte folosesc această opțiune pentru a evita complet jurisdicția americană.
Unde se folosesc azi tokenurile utilitare?
Dincolo de toate discuțiile juridice, tokenurile utilitare chiar au aplicații practice interesante. În finanțele descentralizate, fiecare protocol major are propriul token. Aave folosește AAVE, Uniswap folosește UNI, Compound folosește COMP. Aceste tokenuri nu sunt doar pentru speculație: ele permit guvernanța protocoalelor, accesul la anumite funcții și participarea la deciziile comunității.
Industria jocurilor a îmbrățișat și ea modelul. În Axie Infinity, SLP și AXS sunt moneda cu care funcționează întregul ecosistem. Decentraland folosește MANA pentru tot ce ține de tranzacții în lumea virtuală. The Sandbox, despre care am mai vorbit, are SAND. Aceste tokenuri au utilitate reală: fără ele, nu poți participa la economiile respective.
Serviciile de infrastructură sunt un alt domeniu. Filecoin pentru stocare, Golem pentru putere de calcul, Render Network pentru randare grafică. În toate cazurile, tokenurile sunt mecanismul prin care utilizatorii plătesc pentru servicii și furnizorii sunt recompensați pentru contribuție.
La ce să fii atent dacă vrei să investești?
Dacă te gândești să cumperi tokenuri utilitare, câteva întrebări merită puse înainte de a scoate cardul. Ce utilitate reală are tokenul? Există o platformă funcțională care îl folosește sau totul e încă în faza de promisiuni? Câți oameni folosesc efectiv acea platformă? Dacă răspunsurile sunt vagi, poate că ar trebui să mai aștepți.
Riscurile sunt reale. Incertitudinea regulatorie poate schimba totul peste noapte. Un token considerat utilitar azi poate fi reclasificat mâine, cu efecte asupra lichidității și prețului. Apoi e riscul de eșec al proiectului: dacă platforma nu prinde, tokenurile devin inutile. Volatilitatea e și ea de luat în calcul, la fel ca și comisioanele de tranzacție care pot fi surprinzător de mari în perioade aglomerate.
Și, sincer, fraudele există. Proiecte care strâng bani și dispar, echipe care promit și nu livrează, scheme piramidale mascate în tokenuri utilitare. Cercetarea amănunțită nu e opțională, e obligatorie.
Încotro se îndreaptă lucrurile
Tendința pare să fie spre mai multă claritate. Atât SEC, cât și legislatorii europeni lucrează la cadre mai detaliate. Pentru industrie, asta înseamnă mai puțină incertitudine pe termen lung, deși adaptarea la noile reguli poate fi dureroasă pe termen scurt.
Proiectele care pot demonstra utilitate reală și descentralizare autentică vor avea probabil drum mai liber. Cele care încearcă să vândă investiții sub masca utilității vor avea de-a face cu o scrutinitate tot mai mare. E o evoluție firească, chiar dacă unii din industrie o văd ca pe o intruziune nedorită.
Intrebarea dacă un token utilitar e sau nu o valoare mobiliară nu are un răspuns universal.
Depinde de cum e structurat, cum e vândut, cât de descentralizat e proiectul, ce utilitate reală oferă. Autoritățile se uită la toate astea și trag concluzii de la caz la caz. Ce putem face noi, cei care participăm la acest spațiu, e să ne informăm, să fim prudenți și să nu ne lăsăm orbiti de promisiuni prea frumoase ca să fie adevărate.
